Uprawnienia i przywileje przysługujące inwestorom w ramach umowy spółki
W ramach modelowego procesu inwestycyjnego rundy pre-seed oraz seed przyjmuje się, że inwestor przystępujący do spółki najczęściej przybiera pozycję pasywną, pozostawiając stery prowadzenia działalności przy założycielach. Taki układ sił zdaje się tym najbardziej zdroworozsądkowym, który powinien przynieść obu stronom najwięcej obopólnej korzyści.
Bierna pozycja inwestora nie oznacza jednak, że nie powinien on sobie zapewnić pewnej sfery uprawnień korporacyjnych. Należy mieć na uwadze, że w zasadzie głównym i jedynym celem inwestora jest dokonanie jak najbardziej korzystnego wyjścia inwestycyjnego. Stąd zestaw uprawnień korporacyjnych wymaganych przez inwestora powinien zapewnić możliwość osiągniecia tego celu.
Na potrzeby niniejszego wpisu uprawnienia inwestorskie, które zazwyczaj przewidziane są w umowie spółki startupu podzielimy na 3 kategorie: (i) kontrolne, (ii) ochronne, i (iii) te stricte związane z wyjściem inwestycyjny.
Z punktu widzenia startupu ważne jest, aby zrozumieć, dlaczego inwestor wymaga określonych uprawnień i dlaczego bez ich posiadania, jego inwestycja może być nieopłacalna.
Kontrola
W zdecydowanej większości uprawnienia kontrolne inwestora przybierają konieczność uzyskania zgody korporacyjnej odpowiednio zgromadzenia wspólników lub rady nadzorczej. Dodatkowym warunkiem może być wymóg uzyskania zgody inwestora w ramach określonych spraw przedstawianych organom spółki. Ważne jest, aby katalog spraw, których wymaga takiej zgody był odpowiednio precyzyjny i żeby rzeczywiście odnosił się to spraw najistotniejszych w spółce. Żadnemu funduszowi VC nie zależy, aby wypowiadać się w każdej bieżącej sprawie z życia startupu.
Innym z uprawnień kontrolnych jest udział inwestor w przyjmowaniu budżetu na dany rok obrotowy, gdzie zarząd spółki po przygotowaniu planu finansowego spółki przedstawia go inwestorowi celem akceptacji lub konsultacji.
Najczęściej występującym uprawnieniem kontrolnym jest obowiązek raportowania. Często umowy spółki (obok umów inwestycyjnych) określają w jakim zakresie zarząd spółki ma raportować inwestorowi, w jakich odstępach czasu lub o jakich istotnych informacjach bez względu na ich częstotliwość.
Ochrona
Chyba najważniejszym i najczęściej spotykanym uprawnieniem ochronnym inwestora jest tzw. Ochrona antyrozwodnieniowa (tzw. anti-dilution protection). W uproszczeniu sprowadza się do ochrony inwestora przed zmniejszeniem jego udziału w spółce na skutek emisji dokonywanych poniżej określonej wyceny. Ochrona taka ma polegać na zaoferowaniu inwestorowi określonej liczby udziałów, tak aby udział inwestora po tzw. emisji niższej wyceny nie spadł poniżej określonego poziomu (nie rozwodnił się). Różnice pomiędzy podstawowymi mechanizmami anti-diltuion (full ratchet vs. weighted average) przedstawimy w odrębnym wpisie.
Za mechanizm ochronny można także uznać lock-up – czyli zakaz zbywania udziałów przez założycieli bez zgody inwestora w określonym czasie. Należy pamiętać, że to w zasadzie założyciele są największym aktywem spółki, a ewentualne próby dokonywania wyjścia inwestycyjnego przez inwestora bez założycieli na pokładzie mogą okazać się fiaskiem. Dlatego właśnie tak bardzo zależy inwestorom na klauzulach lock-up.
Wyjście inwestycyjne
Jak wspomnieliśmy wyżej, inwestor dokonuje inwestycji wyłącznie w celu jak najkorzystniejszego dokonania wyjścia inwestycyjnego. Aby ten cel osiągnąć musi zapewnić sobie zestaw uprawnień, które mu to umożliwią.
W tym zakresie dorobek klauzul prawnych jest chyba najbogatszy. Skupimy się jednak na 3 najczęściej występujących: drag-along, tag-along oraz preferencja likwidacyjna.
Drag along, czyli prawo przyciągnięcia – jest to uprawnienie pozwalające zainicjować transakcję sprzedaży całej spółki lub zawarcia innej transakcji powodującej zmianę kontroli nad spółką. W wykonaniu drag-along inwestor (lub grupa wspólników wraz z inwestorem) mogą „przyciągnąć” ze sobą innych wspólników i zażądać od nich, aby sprzedali swoje udziały na rzecz innego podmiotu wraz z nimi po tej samej cenie.
Tag along, czyli prawo przyłączenia – to uprawnienie wiąże się z tym co pisaliśmy wyżej o lock-up, tj. że inwestor nie może sobie pozwolić na pozostanie w spółce bez założycieli. W przypadku zastrzeżenia tag-along dla inwestora będzie on mógł przyłączyć się do każdej pojedynczej transakcji sprzedaży udziałów i zażądać, aby wspólnik sprzedający udziały zapewnił odkupienie udziałów inwestora przez potencjalnego nabywcę.
Preferencja likwidacyjna, to chyba najbardziej intuicyjne uprawnienie związane z wyjściem inwestycyjnym. W zasadzie gwarantuje ono inwestorowi uzyskanie określonej stopy zwrotu z inwestycji kosztem innych wspólników. Preferencję inwestycyjną można zastrzec zarówno dla transakcji pełnego wyjścia inwestycyjnego (przykładowo wskutek drag-along), jak i przy wyjściach częściowych (np. w ramach realizacji tag-along). Szczegółowe założenia i rodzaj preferencji likwidacyjnej (partycypacyjna lub niepartycypacyjna) zależy od wielu czynników, w tym strategii inwestycyjnej danego funduszu, fazy rozwoju spółki w momencie inwestycji itd.
Aleksandra Przybyła
